文/戴險(xiǎn)峰

A. 摘要

我認(rèn)為通脹意外(不僅僅是通脹水平)是這輪加息周期中股票和債券表現(xiàn)特別差的背后原因。

不過既然通脹正在見頂，美聯(lián)儲(chǔ)正在準(zhǔn)備放緩加息步伐，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的反彈是有理由的，而且這個(gè)反彈在未來應(yīng)該還有空間。

(資料圖片僅供參考)

但如果市場(chǎng)在美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議之前上漲過多的話，鮑威爾可能會(huì)出面說話來壓低市場(chǎng)。

這一次的美聯(lián)儲(chǔ)加息周期與以往不同，盡管次輪周期可能才進(jìn)行了一半。

從歷史上看，就對(duì)金融市場(chǎng)的影響而言，緊縮周期并不太糟糕。實(shí)際上，在之前的緊縮周期中，S&P有不少次都是在整個(gè)緊縮周期中上漲。而10年期國債收益率的增長也大多低于200個(gè)基點(diǎn)。

這一次，S&P已經(jīng)經(jīng)歷了25%的下降，10年期國債的收益率最高則上升了262個(gè)基點(diǎn)。這次的股票表現(xiàn)堪比1972年的周期，這次的債券表現(xiàn)堪比1980年和1983年的周期。

然而，股票和債券同時(shí)表現(xiàn)如此糟糕是史無前例的。

我認(rèn)為潛在的原因是意外的通貨膨脹。

通脹的意外，而不僅僅是通脹的水平，帶來金融市場(chǎng)和美聯(lián)儲(chǔ)的恐慌，并造成利率波動(dòng)。這些波動(dòng)反過來給股市帶來了巨大的下行壓力。

不過由于通脹似乎正在見頂，美聯(lián)儲(chǔ)將從現(xiàn)在開始放緩加息步伐，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的反彈還有空間。

但風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)在未來的道路可能會(huì)崎嶇不平。

宏觀背景(高通脹和經(jīng)濟(jì)放緩)不支持過于強(qiáng)勁的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，而且美聯(lián)儲(chǔ)也需要緊縮的金融條件來降低通脹。

如果市場(chǎng)在即將到來的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議之前反彈過多，鮑威爾可能會(huì)潑點(diǎn)冷水。

B. 這一次不同

次輪的緊縮周期，迄今為止股票和債券的綜合的糟糕表現(xiàn)是前所未有的。這就是60/40投資組合這次失敗的原因。

從歷史上看，S&P很少在一個(gè)加息周期內(nèi)經(jīng)歷超過20%的下跌。

1980年以來的加息周期來看，大約有一半的時(shí)候S&P的回報(bào)率是正的。

在歷史上的加息周期中，10年期國債收益率很少上升超過200個(gè)基點(diǎn)。1980年和1983年的周期中，10年期收益率的大幅上升，但那是通脹率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過10%的特殊年份，而且10年期收益率在加息周期開始之前就已經(jīng)超過了10%。

C. 通脹意外是這次周期不一樣的原因

我認(rèn)為糟糕的市場(chǎng)表現(xiàn)是由意外的通脹推動(dòng)的，而不僅僅是通脹水平。

回顧1980年和1983年的加息周期，那時(shí)通貨膨脹已經(jīng)持續(xù)了十年。然而這一輪的加息周期前，通貨膨脹則被抑制了十年。從全球來看，主要國家正在經(jīng)歷通脹缺乏的問題，而不是通脹問題。

因此，在1980年加息周期之前，美國長期國債收益率就已經(jīng)是兩位數(shù)了。這一次，當(dāng)加息開始時(shí)，國債收益率處于較低的個(gè)位數(shù)（趨近于零）。

2021年下半年時(shí)，通脹的擔(dān)憂開始顯現(xiàn)。在整個(gè)2022年，直到過去幾個(gè)月，通脹則以驚人的速度一直在上升，令市場(chǎng)和美聯(lián)儲(chǔ)感到意外。這推動(dòng)了美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)四次加息75個(gè)基點(diǎn)。利率波動(dòng)性增加。

今年，利率波動(dòng)性(MOVE指數(shù)所示)和S&P具有很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。

D. 歷史緊縮周期和資產(chǎn)表現(xiàn)

1965年緊縮周期(1965年9月至1966年11月)。

S&P最大降幅為-22%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了124個(gè)基點(diǎn)。

1967年緊縮周期(1967年9月至1969年8月)。

S&P的最大降幅為-19%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了135個(gè)基點(diǎn)。

1972年緊縮周期(1972年2月至1974年7月)。

在緊縮周期的大部分時(shí)間里，S&P都在上漲，后來才下跌。S&P最大降幅為-28%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了128個(gè)基點(diǎn)。

1977年緊縮周期(1977年1月至1980年4月)。

S&P的最大降幅為-19%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，漲幅為127個(gè)基點(diǎn)。

1980年緊縮周期(1980年7月至1981年1月)。

在整個(gè)緊縮周期中，S&P都在上漲。從緊縮開始到結(jié)束，S&P上漲了18%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了350個(gè)基點(diǎn)。

1983年緊縮周期(1983年2月至1984年8月)。

S&P在緊縮周期開始時(shí)強(qiáng)勁上漲，然后在周期的后期下跌。S&P最大降幅為-14%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，漲幅為387個(gè)基點(diǎn)。

1988年緊縮周期(1988年3月至1989年4月)。

在整個(gè)緊縮周期中，S&P都在上漲。從加息開始到結(jié)束，S&P上漲了11%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，漲幅為141個(gè)基點(diǎn)。

1994年緊縮周期(1993年12月至1995年4月)。

在緊縮周期的大部分時(shí)間里，S&P在一個(gè)區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，但最終強(qiáng)勁上漲。在周期的早期，S&P的最大下降幅度為9%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，漲幅為245個(gè)基點(diǎn)。

1999年緊縮周期(1999年1月至2000年7月)。

在這個(gè)周期中，S&P經(jīng)歷了一些輕微的波動(dòng)，但在整個(gè)周期中是向上的。在緊縮周期中，S&P的最大降幅為-12%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，漲幅為216個(gè)基點(diǎn)。

2004年緊縮周期(2004年6月至2006年6月)。

S&P對(duì)這一周期中是上漲的。從加息開始到加息結(jié)束，S&P的回報(bào)率為14%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了130個(gè)基點(diǎn)。

2015年緊縮周期(2015年10月至2019年1月)。

S&P在緊縮周期開始時(shí)是上漲的，但在周期結(jié)束時(shí)急劇下跌。S&P的最大降幅為-20%。

10年期收益率從最低水平至最高水平，上升了187個(gè)基點(diǎn)。

本文系未央網(wǎng)專欄作者:看懂經(jīng)濟(jì) 發(fā)表，內(nèi)容屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表網(wǎng)站觀點(diǎn)，未經(jīng)許可嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載，違者必究！

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