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每年的中央經(jīng)濟工作會議在談及來年經(jīng)濟工作要求的時候，對于經(jīng)濟發(fā)展中重要問題的解決、宏觀政策的定調(diào)都極為重要。從2010年至今的中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容來看，工作重點逐漸從“自主創(chuàng)新、節(jié)能減排”向“經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整”、再向“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、六穩(wěn)六保”等方向遷移；而對于宏觀政策的定調(diào)，雖然貨幣政策始終冠以“穩(wěn)健”一詞，財政政策始終冠以“積極”一詞，但仔細分析后并不難看出，貨幣政策在“穩(wěn)健”語義下也蘊含了對于邊際或松或緊的表達，財政政策的“積極”也有完全不同的含義。

今年中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容前瞻：其一，在經(jīng)濟目標(biāo)上，考慮到經(jīng)濟發(fā)展的連續(xù)性和協(xié)調(diào)性，同時考慮到在新任領(lǐng)導(dǎo)班子上臺的開局之年，既要有開門紅，也要保證經(jīng)濟目標(biāo)可以實現(xiàn)，隱含的經(jīng)濟增速目標(biāo)不會過高更不會過低，4.5%應(yīng)該是一個合理的增速安排。但從實際結(jié)果來看，明年的經(jīng)濟增速可能超過目標(biāo)值，達到5%甚至5.5%的水平。其二，在貨幣政策基調(diào)上，會議將繼續(xù)冠以“穩(wěn)健”一詞，而從語義細節(jié)分析的話，明年的貨幣政策大概率依然維持寬松，但是在邊際上寬松的動作有所收斂。其三，在財政政策基調(diào)上，會議將繼續(xù)冠以“積極”一詞，而這種定調(diào)并不妨礙財政“壓縮一般性支出、加強地方政府債務(wù)管理”等要求的繼續(xù)提出。但是我們認為更重要的是，明年預(yù)算內(nèi)財政發(fā)力、財政金融協(xié)同的必要性較強，因此有可能會繼續(xù)提到“階段性提高財政赤字率”等類似表述。

觀察中央經(jīng)濟工作會議前后的債券市場走勢，可以發(fā)現(xiàn)：在中央經(jīng)濟工作會議召開之前，多數(shù)情況下的債券市場是下跌的；而在中央經(jīng)濟工作會議召開之后，市場趨于上漲。

截至目前，債券市場仍在下跌通道中，符合歷史的典型特征。如果按照歷史經(jīng)驗進行線性外推，那么從當(dāng)下到中央經(jīng)濟工作會議召開之前，市場仍有下跌風(fēng)險；而在中央經(jīng)濟工作會議召開之后，市場可能會迎來短暫而小幅的回暖，但持續(xù)性一般。

事實上，中央經(jīng)濟工作會議之后的收益率走勢，本質(zhì)上仍取決于收益率的絕對水平以及市場對于經(jīng)濟趨勢的判斷，而并不完全受到中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容的影響。當(dāng)然，如果中央經(jīng)濟工作會議對來年經(jīng)濟的定調(diào)，與市場的預(yù)期存在明顯差異的話，也勢必會影響到隨后一段時間的債券收益率走勢。不過從近幾年情況來看，中央經(jīng)濟工作會議前后的收益率走勢較為平穩(wěn)，也證明了會議核心思想與市場預(yù)期并無太大差異。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期、宏觀政策超預(yù)期。

（文章來源：東北證券研究所）

關(guān)鍵詞： 中央經(jīng)濟工作會議 東北證券