一、通脹重回低水平，核心CPI仍然低迷11月份

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CPI同比增速1.6%，CPI翹尾水平1.7%，基數(shù)下降是本月通脹下降的重要原因。11月通脹環(huán)比走低，食品價格和非食品價格同時回落，是商品價格季節(jié)性主導(dǎo)：(1)食品方面，蔬菜價格11月份下行8.3%，蔬菜平均價格繼續(xù)回落，冬菜上市使得蔬菜價格繼續(xù)走低；11份豬肉價格下行，臘肉制作和年豬季節(jié)到來，豬肉供給增加帶來價格小幅下行；其他食品方面，水產(chǎn)品價格下行，雞蛋、水果價格回升；(2)非食品價格方面，原油價格回升，交通工具用燃料價格上行，而旅游、家用器具價格上行。

二、通脹保持溫和

12月份翹尾水平小幅回升至1.8%，12月份預(yù)計CPI環(huán)比上行。全年通脹預(yù)期平穩(wěn)，通脹水平預(yù)計在2.0%左右：(1)疫情控制狀態(tài)下物價上行已經(jīng)完成，但需求仍然受到壓制，物價仍然保持低水平；(2)豬肉的供給和需求相對平穩(wěn)，豬肉價格快速價格已經(jīng)到達(dá)平衡區(qū)域；(3)蔬菜價格會在年末走高，但翹尾水平在4季度回落

三、2023年通脹水平比2022年上行，上半年幅度高于下半年

(1)2023年基數(shù)水平高于2022年；(2)封控的好轉(zhuǎn)會到來需求水平的上行，部分行業(yè)在封控狀態(tài)下供給的增加會弱于需求，從而帶來價格快速走高，如旅游、住宿等行業(yè)；(3)豬肉價格會在2023年上半年維持高位，豬肉價格整體水平高于2022年。2022年CPI預(yù)計在2.0%左右， 2023年2.2%左右。

四、貨幣政策不受干擾

美聯(lián)儲等外圍市場收緊的條件下，央行的貨幣寬松也有所謹(jǐn)慎。美聯(lián)儲收緊停滯后，央行貨幣政策的掣肘減弱，反而利于更寬松的貨幣政策出臺。穩(wěn)增長措施仍然在實(shí)施過程，穩(wěn)增長效果處于觀察期，在穩(wěn)增長效果不明之前央行不會改變貨幣政策基調(diào)。

五、PPI到達(dá)低點(diǎn)，中游行業(yè)價格回落

11月PPI同比-1.3%，環(huán)比上行0.1%，1-11月份PPI同比水平4.6%。11月份PPI環(huán)比小幅幅度減弱，中游品價格回落：(1)國際原油受到供給影響，價格小幅回落，但仍然沒有傳遞至出廠價格；(2)煤炭期貨價格小幅波動，煤炭出廠價格小幅走高，鐵礦石價格回落；(3)中間品價格下降較為明顯；(4)下游價格小幅回升。

PPI基數(shù)水平2023年回落，PPI同比可能在0.2%左右：(1)2022年的基數(shù)水平較高，拉低了全年P(guān)PI；(2)2023年受到需求回落的影響，能源價格隨之回落會帶動PPI下滑；(3)下游開工稍有好轉(zhuǎn)，黑色系產(chǎn)品價格有所回升；(4)國內(nèi)需求回升，帶動終端產(chǎn)品價格小幅上行。

預(yù)計12月份PPI環(huán)比小幅下降，12月份PPI水平在-0.3%左右。2022年P(guān)PI全年預(yù)計在4.3%左右，受到基數(shù)影響，2023年P(guān)PI預(yù)計在0.2%左右。

（文章來源：中國銀河證券研究）

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